临近电商“双十一”，电商平台开始发力补贴，拼多多的百亿补贴频道、淘宝官方百亿补贴频道均放出1499元/500ml的53度飞天茅台。
尽管1499元价位一票难求，但茅台的价格已经“跌落神坛”。不过《财中社》注意到，1499元售价是有条件的，拼多多需要三名消费者拼单共同购买，淘宝补贴则是在整点限量抢购。
根据贵州茅台（600519）集团官方信息，53度500ml飞天茅台的官方指导价为1499元/瓶。然而2020年以后市场价飙升，2021年茅台市场价超3000元，如今批发价已经跌破1700元大关了。
11月4日，“今日酒价”的批发参考价显示，2025年53度500ml飞天茅台的原箱价格为1670元/瓶、散飞价格为1640元/瓶。
2025年上半年，公司实现营收910.9亿元，同比增长9.2%；实现归属于上市公司股东的净利润454亿元，同比增长8.9%。公司收入涨幅略超年初预期。
三季度，A股市场经历一波淋漓尽致的牛市行情，主动权益基金经理积极调仓换股，把握结构性行情。
最新披露的三季报数据显示，主动权益基金三季度重仓股出现罕见“大换血”，宁德时代取代腾讯控股，重返主动权益基金头号重仓股“宝座”。
受白酒板块表现长期低迷影响，贵州茅台从二季度末的第三大重仓股跌为第十大重仓股，勉强保住十大重仓股位置，这也是近年来贵州茅台在主动权益基金重仓股序列中排名最靠后的一个季度。
三季度，科技股表现抢眼，多只科技股跻身主动权益基金前十大重仓股名单，光模块板块“易中天”三大龙头股中的新易盛、中际旭创更是进入前五大重仓股之列。
前五十大重仓股“大洗牌”
贵州茅台罕见跌出前五
随着公募基金2025年三季报披露，主动权益基金最新重仓股也随之出炉。与以往腾讯控股、
宁德时代、贵州茅台牢牢占据前三大重仓股宝座不同，今年三季度，主动权益基金重仓股座次出现“大洗牌”。
天相投顾数据显示，截至三季度末，纳入统计的5278只积极投资偏股型基金的前十大重仓股为宁德时代、腾讯控股、新易盛、中际旭创、阿里巴巴-W、立讯精密、工业富联、紫金矿业、中芯国际、贵州茅台。
宁德时代取代腾讯控股，重返主动权益基金头号重仓股宝座。数据显示，截至三季度末，公募基金对宁德时代的持股数量为1.89亿股，环比减少8.53%；重仓持有宁德时代的基金数量为1408只，相比上一季度增加258只；受益于股价上涨，基金持股市值增长至758.81亿元，环比猛增45.78%。
受股价表现疲软、公募基金减持影响，贵州茅台罕见跌出主动权益基金前五大重仓股名单。数据显示，截至三季度末，共有573只主动权益基金重仓持有贵州茅台，相比二季度减少27只。公募基金对贵州茅台的持股数量为1964.84万股，环比减少5.61%；基金持股市值为283.72亿元，环比减少3.3%。
多只科技股强势跻身公募基金前二十大重仓股行列，相比二季度末，光模块“易中天”三巨头中的新易盛、中际旭创排名大幅上升，进入主动权益基金前五大重仓股之列；工业富联、寒武纪、沪电股份、兆易创新、亿纬锂能、阳光电源、东山精密新进前二十大重仓股名单。
同时，海大集团、泡泡玛特、胜宏科技、五粮液、小米集团-W、信达生物、招商银行跌出前二十大重仓股之列。
主动权益基金连续两个季度
大举加仓中际旭创、新易盛
今年三季度，资本市场持续演绎科技股行情，背后也有主动权益基金增持的助力，多只大牛股出现在主动权益基金增持前五十名榜单中。
其中，光模块板块中的中际旭创、新易盛，自今年二季度起，连续两个季度位居主动权益基金增持榜第一和第二名。
主动权益基金重仓中际旭创的数量从二季度末的392只猛增至今年三季度末的746只，增幅超过90%；基金持股数量从1.07亿股增至1.38亿股，增幅超过28%；中际旭创三季度股价大涨176.76%，主动权益基金持股市值从156.39亿元猛增至558.13亿元。
主动权益基金增持新易盛的力度也同样明显，截至三季度末，主动权益基金重仓持有1.53亿股新易盛，重仓持有该股的主动权益基金数量多达765只，与二季度末相比分别增长1.73%、67.03%。
作为A股光模块板块中的“领头羊”，新易盛三季度股价飙升187.96%，主动权益基金重仓市值从191.40亿元增长至560.70亿元。
在主动权益基金增持前十名榜单中，信息技术板块中的工业富联、立讯精密，互联网板块中的阿里巴巴，半导体板块中的寒武纪、中芯国际，新能源板块中的宁德时代、亿纬锂能，PCB板块中的沪电股份均位列其中。
消费、银行、电力等板块遭减持
大举加仓科技板块的同时，消费板块及传统红利类个股遭到主动权益基金经理减持。
小米集团三季度股价表现疲弱，成为三季度主动权益基金减持力度最大的个股。数据显示，截至三季度末，主动权益基金重仓持有小米集团的数量为145只，相比二季度末减少216只；基金持股数量为2.09亿股，环比下降45.90%。
受三季度家电行业外销下滑、竞争加剧等因素影响，美的集团三季度股价仅微涨0.64%，主动权益基金减持美的集团市值超过88亿元，减持力度仅次于小米集团。
二季度受到主动权益基金集体追捧，股价单季度大涨超70%的新消费龙头股——泡泡玛特在三季度遭到主动权益基金抛售。数据显示，重仓持有泡泡玛特的基金数量从二季度末的264只降至三季度末的160只，基金重仓持股数量从6333.08万股降至4382.13万股。泡泡玛特位列三季度主动权益基金减持榜第十位。
除此之外，银行板块中的招商银行、江苏银行以及电力板块中的长江电力等红利股，也遭到主动权益基金不同程度的抛售。
“股王”易主的戏码正在上演！
不到两个月股价暴涨近164%，从7月初的563元冲至1587.91元，AI芯片龙头寒武纪（688256.SH）8月28日收盘价力压贵州茅台（600519.SH），一举夺下A股“新股王”宝座。伴随股价飙升的是成交额的爆发式增长，从7月日均44.38亿元激增至260多亿元，近5倍放量点燃了市场热情。
这波狂潮背后，既有公司上半年营收暴增43倍等业绩支撑，也藏着沪股通、机构与游资“左手买右手卖”的多空对垒。同时，公募基金态度也早有分化：二季度近400只公募产品“押中宝”，也有136只提前“下车”，部分甚至清仓离场。
随着寒武纪与中芯国际（688981.SH）同步创历史新高，AI算力板块年内涨幅近58%，这场“硬科技”盛宴能否延续？
多重因素叠加共振
自7月以来，寒武纪股价开启快速上升趋势。截至8月28日，从7月初的563元（前复权，下同）一路飙升至8月28日的1587.91元，不仅跻身A股“千元股俱乐部”，甚至超越了贵州茅台的1446.1元，正式登顶A股“新王”。
在业内看来，寒武纪这波快速上涨，并非单一因素所致，而是基本面预期、市场情绪、资金动向和政策红利等多重因素叠加共振的结果。
据最新中报，寒武纪上半年营业收入达28.81亿元，同比增长4347.82%，主要受益于云端产品线的强劲表现，该业务线贡献收入28.7亿元；截至二季度末，该公司合同负债达5.43亿元，较一季度末的88.62万元大幅增长，表明在手订单充足，为后续业绩增长提供了“硬支撑”。
与股价强势上行相伴的，是多空资金的激烈博弈。龙虎榜数据显示，寒武纪在本月12日、14日、22日已三次登榜，且均出现了沪股通专用、机构专用以及知名游资席位，部分还出现境外机构的身影，资金博弈态势明显。
值得注意的是，大部分席位呈现“左手买右手卖”的双向操作特征，且随着股价不断攀升，部分资金已出现离场迹象。以22日龙虎榜数据为例，沪股通专用席位同时现身买卖双方榜单，分别以11.48亿元和12.86亿元居买入首位与卖出首位，净卖出1.38亿元。
与此同时，机构资金也深度参与，近三次均同步现身买卖榜单，存在明显的多空分歧。22日数据显示，机构专用席位均为买入与卖出榜单第四位，当日买入2.83亿元、卖出3.66亿元，净卖出约8300万元。
此外，游资席位同样如此。14日，寒武纪因“连续3个交易日收盘价涨跌幅偏离值累计达到30%”而登榜，净买入资金为16.88亿元。瑞银证券上海花园石桥路在买入12.97亿元的同时，又以6.25亿元出现在卖方第三位，净买入6.73亿元。
但到了22日，资金态度发生显著逆转，龙虎榜转为净卖出6.78亿元。瑞银证券上海花园石桥路再次出现在买卖双方阵营，买入5.34亿元并卖出8.05亿元，净卖出2.71亿元。而华宝证券上海东大名路则买卖金额相差较小，分别为3.63亿元、3.35亿元。
知名游资投资者章建平也参与其中，其去年四季度首次进入寒武纪前十大股东，今年一季度增持74.75万股至608.63万股。二季报显示，章建平未进行减持，仍以第七大股东身份持有该股。
基金“寒”量现分歧
作为AI算力领域的核心标的，寒武纪被科创50、沪深300、上证50、中证A500等多个重要指数纳入成份股，相关指数基金需按规则买入。随着指数化产品的壮大，这也导致该股获得被动资金的持续配置。
中报数据显示，在寒武纪前十大股东中，公募ETF产品占据4席，分别是华夏上证科创板50ETF、易方达上证科创板50ETF、嘉实上证科创板芯片ETF和华夏上证50ETF，上述产品均有不同程度的加仓动作。
该股也吸引了多只公募基金的关注及重仓配置。剔除QDII产品，截至二季度末，以持仓总市值来看，寒武纪在公募重仓持股中排名第13位，持股市值达到378.97亿元；同时，该股被79家基金公司旗下的397只产品重仓持有，超四成将其设为前三大重仓股。
其中，253只产品对寒武纪进行了加仓操作，合计重仓增持481.87万股至6300.38万股。如嘉实上证科创板芯片ETF、易方达上证科创板50ETF增持较多，分别为120.04万股、73.71万股。而华夏上证科创板50ETF则持有量最高，达到1137.56万股。
在187只主动权益类产品中，银河创新成长A以215万股的持有量居前，睿远成长价值A、万家行业优选也持有百万股及以上。而富国新兴产业A、华安媒体互联网A等14只产品均将列为第一大重仓股。
作为加仓最多的主动权益基金，博时汇兴回报一年持有在二季度末持有寒武纪44.18万股，为其第六大重仓股。该基金基金经理吴渭在季报中表示，我国AI产业已进入高速发展期，在AI大模型发展的前期，大规模的算力投资是模型性能优化的必备投入，当行业发展进入到当下成本快速降低的阶段后，将进一步推动云计算、互联网、端侧等领域的AI应用深度融合与需求爆发。
不过，也有不少产品在这波股价启动前先行“下车”，部分甚至清仓离场。数据显示，有136只产品将寒武纪剔除前十大重仓股之列。如基金经理金梓才管理的财通价值动量A、财通成长优选A均将寒武纪清仓卖出，上季度末时分别为第三、第五大重仓股。
金梓才在二季报中就此解释称，虽然算力行业整体前景广阔，但在不同阶段，海外和国内市场表现差异，技术变革带来短期冲击，产业链上下游也存在供需错配等问题。
同样清仓操作的长城久嘉创新成长基金经理尤国梁也在季报中表示，在AI算力方向，组合基于对潜在增长空间的考虑，对相关持仓个股结构进行了调整。
科技股还能“疯”多久？
8月28日，A股三大指数午后“V形”反弹，上证指数守住3800点，收盘达到3843.6点。当日，市场热点再次集中在算力和芯片方向，寒武纪、中芯国际双双创历史新高。至此，AI算力指数（8841678.WI）年内已上涨57.94%。这是否意味着科技股的“主升浪”仍在延续？
“当前AI算力和国产芯片板块得到充分演绎，市场对确定性高的方向，如GPU、光模块等都给予了非常高的溢价，底层逻辑其实都是看好中国AI算力的产业趋势。”某华北基金经理告诉第一财经，宽松的市场环境和充裕的流动性，也为国产算力大牛股的出现提供了基础。
“28日英伟达公布的二季报整体符合市场预期，进一步印证了AI产业的高景气趋势延续，因此当日国内相关产业也走出领涨行情。”广发基金投顾团队对第一财经表示，未来对A股权益市场仍保持乐观态度。
嘉实全球产业升级基金经理陈俊杰则从产业链视角分析称，近年来，我国半导体行业发展势头迅猛，已构建起较为完备的半导体产业链。从上游的材料与设备，到中游的生产制造，再到封装测试，以及模拟芯片、数字芯片等产品领域的设计与生产，均已具备相应能力。在此支撑下，我国半导体领域实现关键技术突破、提升国际竞争力的机会不断增加。
“政策有望加速AI与各行业融合，驱动硬件、软件、服务端全产业链升级。”华南某基金人士称，短期而言，科技股快速上涨后，自主可控主题需关注政策催化与业绩兑现的匹配度，关注部分细分领域的技术迭代及量产能力。当前中报披露节点下，需警惕部分标的估值波动风险。
“我们身处AI引领的新一轮科技浪潮中，AI快速发展将带动经济转型升级，国产AI的超预期进展有望驱动基本面的边际改善。”华夏基金数量投资部行政负责人徐猛在近期的指数策略见面会上表示，与2015年相比，当前的经济环境和资本市场都发生了巨大的变化，本轮市场有望走出更持久的行情。
药明康德（603259.SH）发布半年报显示，公司上半年营收和净利润均实现双位数增长。对比公司上市以来财务数据，本次半年报的营收和净利润规模均创历史同期新高。另外，公司上调了全年业绩指引，也宣布了首次中期分红事项。
根据财报，药明康德上半年实现营业收入207.99亿元，同比增长20.64%；归属于上市公司股东的净利润85.61亿元，同比增长101.92%；扣除非经常性损益的净利润为55.82亿元，同比增长26.47%。
分季度来看，药明康德在第二季度实现营业收入111.45亿元，这是公司历史上首次在第二季度营收实现百亿规模；第二季度的归属净利润48.89亿元，也创历史同期新高。
作为公司的核心业务，上半年公司持续经营收入204.1亿元（人民币，下同），同比增长24.2%；截至2025年6月末，公司持续经营业务在手订单人民币566.9亿元，同比增长37.2%。
持续经营收入中，分地区来看，公司发挥全球布局的优势，顶住国际环境多变的压力，境外业务增速较好，来自美国客户收入140.3亿元，同比增长38.4%；来自欧洲客户收入23.3亿元，同比增长9.2%。不过，来自中国客户收入31.5亿元，同比下降5.2%。
对于利润增长，药明康德表示，主要系公司持续聚焦及加强CRDMO业务模式，营业收入持续增长，同时持续优化生产工艺和经营效率，以及临床后期和商业化大项目增长带来的产能效率不断提升，提高了整体的盈利能力。
扣非前后的净利润差异，较大一部分来源于公司出售持有的联营企业WuXi XDC Cayman Inc. （药明合联生物技术有限公司，简称“药明合联”）部分股票的收益。此举除了提升公司的利润，还使公司获得了显著的现金流入，上半年经营活动产生的现金流量净额为74.31亿元，同比增长49.63%。
根据公告，公司分别在2024年11月8日、2025年1月10日、4月1日通过大宗交易方式出售WuXi XDC Cayman Inc.股票，三笔交易的累计成交金额约46.04亿港元（不包括手续费等交易费用）。由于出售股票的影响，公司上半年投资收益为36.69亿元，比上年同期增长约163倍。
值得关注的是，药明康德宣布上调全年业绩指引，公司预计2025年持续经营业务收入重回双位数增长，增速从10-15%上调至13-17%；同时，预计全年整体收入从人民币415-430亿元上调至人民币425-435亿元；公司还称，将聚焦CRDMO核心业务，持续提高生产经营效率。
另外，药明康德董事会批准了公司历史上首次中期分红方案，拟向全体股东每10股派发现金红利3.5元，本次分红共计约10亿元。
由于上半年公司已完成派发现金分红合计38.4亿元（包括2024年度分红28.3亿元以及2025年特别分红10.1亿元），还完成了价值10亿元A股回购，且正在执行新一轮价值10亿元A股回购及注销计划，根据测算，2025年以来，公司现金分红、回购注销的合计规模达到将近70亿元。
产能建设方面，药明康德着重扩张化学业务中的小分子管线。2025年上半年，公司小分子D&M管线累计新增412个分子；截至2025年6月末，小分子D&M管线总数达到3409个；公司预计2025年底小分子原料药反应釜总体积将超4000kL。同时，公司也在持续推进泰兴多肽产能建设，预计2025年底多肽固相合成反应釜总体积将提升至超100000L。
东鹏饮料上半年营收首次突破百亿元大关。
7月25日，功能饮料制造商东鹏饮料（集团）股份有限公司（东鹏饮料，605499）公布2025年半年度业绩，上半年营业收入107.37亿元，同比增长36.37%；净利润23.75亿元，同比增长37.22%。公司拟以总股本5.2亿股为基数，向全体股东每10股派发现金红利25元（含税），共计分派现金红利13亿元。
东鹏饮料在财报中指出，营收增长的主要原因是公司在广东区域继续实行全渠道精耕策略，同时积极开拓全国销售渠道，带动500ml金瓶及“东鹏补水啦”等新品销量增长。
东鹏饮料的主营业务为饮料的研发、生产及销售。公司生产并对外销售的主要产品类别包括：能量饮料、电解质饮料、茶（类）饮料、咖啡(类)饮料、植物蛋白饮料以及果蔬汁类饮料等。东鹏特饮®是该公司的核心产品，也是该公司业务的“核心引擎”之一。财报显示，公司主营业务收入主要来自能量饮料，能量饮料收入约83.60亿元，占总营收的77.91%，上年同期占比为87.23%。
东鹏饮料的电解质饮料指的是“东鹏补水啦”，主要针对运动和学生等人群，在持续推出多种口味、多规格包装后，东鹏饮料也推出了 “无糖”系列补水啦电解质饮料。上半年，电解质饮料收入占比由上年6.05%提升至本年13.91%，收入约14.93亿元，基本追平2024年全年销售总额（14.95亿元）。
茶（类）饮料、咖啡(类)饮料、植物蛋白饮料以及果蔬汁类饮料等被归类为“其他饮料”，合计收入占比由去年的6.72%提升至8.18%，收入约8.78亿元。
财报指出，因原材料价格下降，报告期内，东鹏饮料的毛利率由去年同期的44.60%增加至本期的45.15%，其中能量饮料和电解质饮料的毛利率较上年同期分别增加3.21个百分点和2.51个百分点。
分地区来看，东鹏饮料全国区域市场仍保持高速增长的趋势，其中华北区域销售收入17.08亿元，同比增长73.03%，增速远高于全国区域平均增长速度。华北区域在总营收中的占比从去年同期的12.55%提高到15.91%。
在总营收中占比最重的是广东区域，上半年营收同比增长20.61%至25.46亿元，在总营收中占比23.72%，去年同期的营收占比是26.85%。此外，虽然华东、华中、广西区域营收同比均有两位数增长，但在总营收中的占比相较于去年同期都有不同程度的下滑。
财报披露的前十名股东持股情况表显示，东鹏饮料前五大股东的持股比例分别为：东鹏饮料创始人林木勤持股比例49.74%；香港中央结算有限公司持股比例9.90%；林木港、林戴钦持股比例均为5.22%；瑞昌市鲲鹏创业投资合伙企业（有限合伙）持股5.06%。前五名股东中，林木勤、林木港系兄弟关系，均是东鹏饮料（集团）股份有限公司董事，两人与林戴钦系叔侄关系；鲲鹏投资的有限合伙人林煜鹏是林木勤之子。
东鹏饮料指出，2025年上半年，我国消费市场在一系列促消费扩内需政策带动下，趋于活跃，发展态势向好。根据国家统计局数据显示，2025年上半年社会消费品零售总额245458亿元，同比增长5.0%，其中饮料类商品零售额为1620亿元，基本生活类和部分升级类商品销售增势较好。
综合行业形势来看，2025年上半年，饮料行业上游核心原材料PET与白砂糖的成本波动呈现阶段性特征，为行业带来短期成本改善的积极影响；其中PET成本有所下降，短期压力得到缓解；白砂糖价格则短期企稳，叠加需求旺季的支撑，为饮料企业营造了更为稳定的成本环境。
东鹏饮料表示，面对复杂多变的国际局势，行业内企业仍需持续关注外部环境变化，通过多维度举措强化应对能力：一方面要提升风险管控与产销协同管理水平，另一方面需依托精益化生产、优化产品结构等方式，有效抵御外部不确定性引发的原材料价格波动，最终实现利润空间的优化。
截至7月25日收盘，东鹏饮料涨2.98%，报299.93元/股，总市值1560亿元。
随着2024年海外市场逐渐回暖，部分国内CXO企业24年新签订单端展现良好增长趋势，25H1整体海外需求仍旧较好，25年有望逐渐在业绩上开始体现；国内投融资整体处于底部，恢复预计仍需要一定时间。细分来看，临床前及临床CRO行业24H2价格底部企稳，25年部分细分领域需求有所增加。CDMO早期项目价格战有所趋缓，海外业务增长强于国内。CXO行业25Q1整体开始恢复增长，但部分企业受24年Q1基数较高影响仍有所承压，25Q2行业预期维持复苏趋势。
图片
全球视角：外部挑战加剧，中国医药产业竞争力持续提升。从国际比较优势看，中国具备人口与内需优势、制造与供应链优势，同时创新能力快速提升，中国资产出海数量也持续提升。美国在创新与早期研发方面优势明显，同时具有高定价的内需市场。虽然外部挑战加大，但海外市场仍有很大机会，建议同时关注国内份额提升及出海的机会。
立足于内：稳住国内根基，拥抱创新与整合。①政策展望：改革进入深水区，高质量增长成为常态。2025年下半年我们重点关注的是药品和耗材集采政策优化、多元化支付及医疗服务价格改革。②制药产业链：集采优化、积极创新转型，关注供应链安全。③器械：看好进口替代和并购整合机会，积极关注AI和脑机接口等新技术方向。④关注中药、药店、流通、医疗服务及疫苗等行业经营触底回升节奏及长期转型升级方向。
开拓于外：把握节奏与路径，积极开拓海外市场。①创新药：中国创新闪耀国际舞台，产业趋势持续强化。②制药上游及生命科学：积极开拓海外市场，寻求第二增长曲线。③原料药：关税扰动短期有限，关注行业转型机遇。④器械国际化：坚定看好出海趋势，关注部分创新器械自主销售和BD机会。⑤血制品出海：静丙赋予血制品出海契机，血制品海外注册持续推进。⑥疫苗出海：模式趋于多元，进度有望加速。
25年下半年投资展望：继续寻找新增量及行业整合机会。展望2025年下半年，我们继续看好：
创新主线：全球流动性有望继续改善，对创新类资产的定价较为有利；国家政策鼓励行业创新；同时建议积极关注前沿技术的发展。创新药及制药企业（双抗及多抗、TCE、核药等）、器械（AI、脑机接口等）。
出海主线：中国医药产业逐步具备全球竞争力，长期看医药行业有望走出全球性大公司，但投资人也需对出海带来的挑战有充分预期，这必定是一个长期而曲折的过程。代表性的细分行业是创新药和器械公司，对公司产品及团队国际竞争力的评估是最核心的选股依据。
边际变化主线：（1）政策改善：包括医药流通及医疗设备更新主线。（2）供求关系改善：CXO行业，前期调整较为充分，全球投融资恢复有望推动全球客户需求逐步回暖。
整合主线：建议重点关注器械及中药子行业、部分制药企业、央国企。
中信证券研报指出，“稳定回报”资产具有低波动、低回撤、持续收益的特点，从美股经验来看相关标的的核心逻辑在于盈利与分红的双重稳定性，商业模式多为“经济周期弱属性+特许经营与客户粘性+资本开支稳定”。
借鉴海外，从ROE、分红与股息绝对值和稳定度出发，A股中银行、电力等四大行业的过去15年财务条件最为符合。
目前情况看，银行板块“稳定回报”基础进一步夯实，一方面源于宏观政策、监管政策对盈利稳定性的贡献，另一方面包括险资、公募和AMC公司的增持，进一步强化“稳定回报”属性。个股方面，预计下阶段交易型资金将重点关注低估值品种，配置型资金则延续贝塔品种。
全文如下
银行｜稳定回报视角下的银行投资
“稳定回报”资产具有低波动、低回撤、持续收益的特点，从美股经验来看相关标的的核心逻辑在于盈利与分红的双重稳定性，商业模式多为“经济周期弱属性+特许经营与客户粘性+资本开支稳定”。借鉴海外，从ROE、分红与股息绝对值和稳定度出发，A股中银行、电力等四大行业过去15年财务条件最为符合。目前情况看，银行板块“稳定回报”基础进一步夯实，一方面源于宏观政策、监管政策对盈利稳定性的贡献，另一方面包括险资、公募和AMC公司的增持，进一步强化“稳定回报”属性。
▍海外镜鉴：稳定回报权益资产的“标”与“本”。
1）“标”：三维度筛选美股“稳定回报”资产。根据波动率（最低20%分位）、最大回撤（低于指数）和年化回报率（高于指数）三维条件，标普500成分股中共有15家公司符合条件，主要分布于电气燃气、化工制品、保险和商业服务等行业。
2）“因”：业绩与分红稳定性成为核心因素。过去10年，15家公司净利润CAGR分布于标普500中40%-60%分位，ROE分布于40%-80%分位，绝对增速水平中等，更为重要的是相关公司ROE、EPS和DPS标准差多处于前40%分位，稳定性成为决定因素。
3）“本”：商业模式成为财务和回报稳定性的基础。美国的公用事业商、保险公司和必选消费品生产企业，往往具备经济周期弱属性+特许经营与客户粘性+资本开支稳定属性的特征，从而具备业绩与分红的稳定性条件。
▍国内启示：基于财务回溯的A股稳定回报资产初探。
参考美股“稳定回报”股票的财务特征，基于历史数据对A股各行业板块进行画像和筛选。
1）维度1：ROE稳定性。10年维度下，家电、银行、食品饮料三个行业兼具盈利能力高水平与稳定性特征，ROE均值为16.8%、11.9%和19.3%，标准差分别位居上市行业第1、第5和第6位；
2）维度2：分红与股息稳定性。过去10年，银行业、建筑业和非银行业为A股分红稳定性最高的行业，平均股息率最高的行业为银行、煤炭和石油石化；
3）A股四行业最符合“稳定回报”财务条件。从ROE绝对值与稳定性、分红率绝对值与稳定性、股息率绝对值与稳定性六维度考量，家电、银行、食品饮料、电力及公用事业的历史财务表现最为符合，但考虑到中美不同的经济发展阶段，未来相关行业也需要放在更长的商业周期中予以检验。
▍中美银行对比：中国上市银行业绩稳定性占优。
对比标普500成分股银行和A股老16家上市银行，国内银行在利润增速、ROE和现金分红比例方面的稳定性更强，主要源于：
1）货币政策差异：相较而言，美联储对于利率政策的运用更为极致，短期政策利率大幅调整加大了银行体系的利率风险和息差波动，也加大了银行的盈利波动性；
2）监管政策差异：美国的银行监管体系中，并未有“拨贷比”和“拨备覆盖率”的硬性监管要求，而基于预期损失法的减值计提往往带来超调；
3）经营策略差异：混业经营模式使得美国上市银行与资本市场表现更为紧密，同时相对充裕的资本模式，也使其在分红政策上存在更多的顺周期摆布。
▍展望：稳定回报视角下的国内银行股投资。
在传统财务指标和股息水平相对稳定基础上，当前银行业基本面和资金面属性，正进一步夯实板块的“稳定回报”条件。
1）基本面：自上而下创造“稳定回报”条件。结合当前宏观政策来看，系统性风险底线明确、货币政策更为关注息差稳定、金融监管增强波动应对、股东因素夯实风险抵御能力，共同助力银行业绩的相对稳定性。
2）资金面：配置力量夯实“稳定回报”基础。“资产荒”背景下，银行股正不断成为资管机构资产端固收品种的重要“替代品”，下阶段建议重点关注三类机构资金的增配影响：①保险资金特别是OCI账户资金对高股息银行的持续增持；②公募资金对于优质权重品种的欠配修复空间；③AMC公司对于低估值银行的增量财务投资。
▍风险因素：
宏观经济增速大幅下行；银行资产质量超预期恶化；监管与行业政策的不利变化。
▍投资策略：“稳定回报”+“资金增配”赋能板块投资价值。
“稳定回报”资产具有低波动、低回撤、持续收益的特点，美股经验来看相关标的的核心逻辑在于盈利与分红的双重稳定性，商业模式多为“经济周期弱属性+特许经营与客户粘性+资本开支稳定”。借鉴海外，从ROE、分红与股息绝对值和稳定度出发，A股中银行、电力等四大行业的过去15年财务条件最为符合。目前情况看，银行板块“稳定回报”基础进一步夯实，一方面源于宏观政策、监管政策对盈利稳定性的贡献，另一方面包括险资、公募和AMC公司的增持，进一步强化“稳定回报”属性。个股方面，预计下阶段交易型资金将重点关注低估值品种，配置型资金则延续贝塔品种。
中信建投研报表示，6月份以来飞天茅台批价大幅下探，据“今日酒价”散飞最低价格跌破1800元。随着人民网+、新华网先后发表文章，强调“整治违规吃喝，不是一阵风不能一刀切”，低位白酒餐饮链有望回暖，加之6·18电商活动结束，中信建投认为茅台批价有望回升。酒企积极求变，五粮液、老窖等均针对产品进行低度化创新研究，老窖、酒鬼酒等亦加大终端扩张力度，行业集中度仍有较大提升空间，龙头白酒仍有较好的成长机会。当前白酒板块估值走低，投资者预期低迷，板块底部机会值得珍视。
全文如下
《关注茅台批价企稳，珍视白酒底部机会》
观点及投资建议：
1、随着人民网+、新华网先后发表文章，强调“整治违规吃喝，不是一阵风不能一刀切”，低位白酒餐饮链有望回暖，我们认为茅台批价有望回升。当前白酒板块估值走低，投资者预期低迷，板块底部机会值得珍视。
2、两会提出要大力提振消费，使内需成为拉动经济增长的主动力和稳定锚，我们持续看好：1）休闲零食、饮料行业保持高景气度，新渠道为行业内公司带来重要增量机会，新品类魔芋热销，东南亚出海逐步摸索。2）乳品，周期反转在即，各地生育补贴政策有望加速落地利好行业。3）黄酒，头部企业发展优势扩大，引导行业高端化启航。
【白酒】：茅台批价有望回升，珍视白酒底部机会
6月份以来飞天茅台批价大幅下探，据今日酒价散飞最低价格跌破1800元。随着人民网+、新华网先后发表文章，强调“整治违规吃喝，不是一阵风不能一刀切”，低位白酒餐饮链有望回暖，加之618电商活动结束，我们认为茅台批价有望回升。酒企积极求变，五粮液老窖等均针对产品进行低度化创新研究，老窖、酒鬼酒等亦加大终端扩张力度，行业集中度仍有较大提升空间，龙头白酒仍有较好的成长机会。当前白酒板块估值走低，投资者预期低迷，板块底部机会值得珍视。
【啤酒】：侯总辞任华润啤酒董事会主席，关注旺季动销变化
6月21-22日，2025青岛啤酒节在菏泽、济南、临沂三城开展，啤酒动销旺季展开。6月27日侯孝海因个人安排辞任华润啤酒董事会主席，由执行董事及总裁赵春武暂时承担过渡期间董事会主席的工作及责任。24年10月起，多地陆续推出餐饮消费券，啤酒消费有望重启量价复苏，6-8元价格带结构升级仍在途中，25年近几个月销量持续回暖，“苏超”比赛持续火爆出圈，亦对啤酒消费有所带动。
【乳制品】：奶源仍过剩上游延续去化，关注下游需求变化
短期来看，生鲜乳价格仍面临下降压力，进入夏季需求淡季以及产奶热应激减产，且淘牛价格有所回升，龙头牧业亦带头优化牛群存栏及结构，下游加大乳品深加工，三季度奶源供需有望达到平衡。展望25年，原奶价格企稳后，有望带来乳企盈利端的修复。从需求端来看，乳制品的需求仍表现出低温好于常温的趋势，部分乳业有可能持续推进结构优化，各地生育补贴政策落地也有一定预期。渠道层面，乳企加大会员商超、即时零售等新零售渠道布局。从盈利端，头部企业今年费率目标也希望稳中有降，预计盈利能力有望同比提升。
【调味品&速冻】：冻品商超新品表现较好，市场关注后续政策动向
根据社零数据，5月餐饮收入同比增长5.9%，延续复苏态势。自去年开始，各企业对于B端大客户的重视度提升，尤其山姆、盒马、百胜、塔斯汀等大客户开发，逐渐增加定制产品开发。近期，立高、天味、千味等企业在新零售渠道上新且销售表现较强，有望推动企业业绩增长。短期市场对于政策较为关注，“提振消费”也明确在今年的《政府工作报告》中被强调，通过扩内需与惠民生的结合，推动消费稳健增长。从市场来看，消费当前处于磨底阶段，消费当前需求表现相对平稳，3月以来餐饮收入增速开始有所好转。短期来看，考虑到基本面企稳叠加政策刺激，随着餐饮表现逐渐回升，我们认为可以在较低的位置布局一些优质标的，如以下几个受益方向：1）细分行业的龙头，渠道布局全面，产品线丰富；2）对接大客户，有望持续上新；3）便捷化趋势驱动，行业渗透率不断提升，且企业分红率较高。
【软饮料&休闲食品】：椰子水、养生水新品类蓬勃发展，关注旺季动销数据
今年饮料行业继续保持高景气度，行业增长主要由热门品类发展驱动，如椰子水、养生水、功能饮料、无糖茶等。椰子水品类在健康和电解质概念的引导下，在年轻人群体中加速渗透，头部品牌邀请一线明星代言和各种推广活动配套实施，加强消费者认知教育。养生水主要在便利店等渠道推广，随着夏季气温升高和铺货逐步完善，动销数据即将客观反馈此品类的销售情况。今年以来养生水品类关注度提升，有承德露露、元气森林等公司布局，符合当下消费者健康的需求。李子园推出维生素水新品，定位年轻人群的维生素补充。农夫山泉东方树叶启动一元乐享活动，终端动销较快，库存良性，公司的市占率或可逐步回到之前水平。功能饮料行业持续扩容，东鹏饮料全国化加深，全年业绩增长确定性强，第二增长曲线补水啦逐步成型，新品果之茶有望复制路径。
零食行业品类和渠道变革，三只松鼠开启“全品类+全渠道”新增长阶段，布局线下分销和便利店，盐津铺子魔芋产品月销不断超预期，推出火鸡面新口味，进一步丰富魔芋产品矩阵。我们认为零食品类机遇今年对拉动公司业绩具有显著作用。2025年零食继续受益于渠道增长和新品推动。
风险提示：需求复苏不及预期，近2年受宏观环境等因素影响经济增长有所降速，国民收入增长亦受到影响，未来中短期居民收入增速恢复节奏和消费力的提升节奏可能不及预期；食品安全风险，近年来食品安全问题始终是消费者的关注热点，产业链企业虽然不断提升生产质量管控水平，但由于产业链较长，涉及环节及企业较多，仍然存在食品质量安全方面的风险；成本波动风险，近年来食品饮料上游大宗商品价格波动幅度有所加大，高端白酒作为高毛利品类受原材料价格波动影响较小，但是低档酒和调味品等成本占比较高的品类盈利水平可能受原材料价格波动影响相对较大。
11月25日，蔚来创始人李斌在十周年内部信中表示，智能电动汽车产业资格赛最激烈最残酷的阶段已经来临，两三年后只有少数优秀企业能生存下来。他强调，“接下来我们要面对的是更高维度的竞争，不能有短板，也不可能速胜。”
李斌还向团队提出了“保持初心、专注行动”的新要求。
在内部信中，李斌回顾过去十年的经验教训说，共同的价值观会让组织内阻更低，效率更高，市场竞争力自然也会更强。过去十年间，公司经历了很多跌宕起伏，有好几次深刻的教训，“在蔚来，只要背离初心去做事情，一开始的效果也许会不错，但不可持续，很快就会被市场惩罚”。
他写道，“我们每次能够从困境中走出来，都是因为回到了初心，改正了背离蔚来价值体系的做法。”他要求团队持续加强自下而上的体系能力建设，聚焦提升基本经营单元的运营效率。
李斌还向团队强调了专注行动的重要性，“好的想法离开执行力就是空谈，长期主义更不应该是不做好短期执行的借口。经过十年的发展，我们围绕智能电动汽车技术产品、服务、社区的业务框架已经初步形成，但是自下而上的体系能力建设亟待加强，经营效率需要显著提升。”他要求团队围绕基本经营单元，要设立清晰的经营目标、成本目标和投资回报目标，制定具体的执行计划，对经营结果及时复盘并持续改进。
最后，李斌也向团队提出了明确的奋斗目标，他表示，接下来两年是至关重要的两年，要持续推出有竞争力的新产品，持续提升运营效率，明年实现销量翻番，2026年实现公司盈利，是不容有失的工作任务。
官方信息显示，蔚来创立于2014年11月25日。十年来，蔚来在研发领域的累计投入超过530亿元，完成了12项全栈技术布局，累计申请专利超9300件。交付数据显示，今年第三季度，蔚来公司共计交付6.19万台，创历史新高；截至2024年11月25日，蔚来公司累计交付新车超62万台。
格力地产(600185)11月22日晚间公告，拟以其持有的上海合联、上海保联、上海太联、三亚合联及重庆两江的100%股权及格力地产相关对外债务，与海投公司持有的珠海市免税企业集团有限公司（简称“免税集团”）51%股权进行置换。拟置入资产最终作价45.79亿元；拟置出资产最终作价55.05亿元，拟置出债务最终作价5亿元；估值差额部分4.26亿元，海投公司向格力地产支付现金对价，资金来源为自有或自筹资金。此议案须提交股东大会审议。
公告称，通过本次重组，格力地产将逐步退出房地产业务，注入盈利能力较强、现金流情况较好的免税业务，发展成为以免税业务为核心、围绕大消费运营等产业链布局的上市公司。
格力地产成立于1999年，是一家以房地产业、大消费产业、生物医药大健康产业为发展核心的集团化企业。本次交易前，格力地产的主要收入来源是房地产业务。受宏观经济增速放缓、人口结构变化以及城市化速度逐步下降等因素影响，房地产行业整体发展速度减缓。2022年、2023年，格力地产净利润连续为负，分别亏损20.57亿元和7.33亿元。
免税集团主要经营免税品销售业务，系全国最早开展免税品经营业务的企业之一。2023年及2024年1-6月，免税集团实现净利润分别为6.67亿元、4.38亿元。
根据致同会计师出具的《备考审阅报告》，本次交易完成后，格力地产2024年1-6月营业收入为19.36亿元，较本次交易前增加4274.36万元，免税品销售收入占营业收入比重为64.56%，免税业务将成为公司的重要收入来源。免税品销售毛利为6.29元，占总毛利比重为79.03%；本次交易完成后，格力地产2024年1-6月净亏损较交易前将收窄5.43亿元，免税业务显著缓解格力地产亏损状况。